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优秀投资人是怎么思考投资的?
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2019-02-11 09:08:01 优秀投资人是怎么思考投资的?

胜而后求战,不要战而后求胜。

猎云网注:2018年就像降落的过程,飞机飞行,突然引擎没油了要迫降,是难度最大、挑战最大、也是风险最大的时候;但2019年已经落在地上了。在这个时期,有一些龙头企业感到的是欣欣向荣,积极地竞争,满满的正能量,不同于投资界的普遍悲观,想着“天都要塌了”。投资本身是一件很复杂的事,但是,是否可以化繁为简、投资的本质又是什么?有没有一些简单可行的法则和工具能够直接地触及投资的本质?文章来源:秦朔朋友圈(ID:qspyq2015),作者:邱国鹭等。

投资中最简单的事

投资本身是一件很复杂的事,但是,是否可以化繁为简、直接追问投资的本质是什么?有没有一些简单可行的法则和工具能够直接地触及投资的本质?

在我从业余炒股者成长为职业投资人的过程中,通过个人的实践深深地体会到,对于大多数人而言,只有价值投资才是真正可学、可用、可掌握的,因此这也是我贯穿职业生涯一直坚持的投资方式。比如,我把选股的要素简化为估值、品质和时机,并且淡化时机的必要性(不是因为不重要,而是因为难把握),于是选股的复杂问题就变成了寻找“便宜的好公司”的相对简单的问题。然后,针对不同的行业特性,利用波特五力、杜邦分析、估值分析等简单工具,去弄清这个行业里决定竞争胜负的关键因素是什么、什么样的公司算“好公司”、什么样的价格是“便宜”。例如,对于餐饮业,回头客多、翻台率高、坪效高的就是“好公司”,对于连锁零售业,同店增长高、开店速度快、应收帐款低的就是“好公司”,对于制造业,规模大、成本低、存货少的就是“好公司”。(注:波特五力指同行业内现有竞争者的竞争能力、潜在竞争者进入的能力、替代品的替代能力、供应商的讨价还价能力、购买者的讨价还价能力,由哈佛商学院教授波特提出)

另外,我会努力奉行一些简单的原则,例如:

第一,便宜才是硬道理;

第二,定价权是核心竞争力。有核心竞争力的公司有两个标准:一是公司做的事情自己可以不断复制,比如麦当劳和星巴克,几十年来可以不断地跨区域开新店,在全世界成功复制;二是公司所做的事情别人不可能复制,具备独占资源、品牌美誉度、专利、技术、寡头垄断地位、牌照准入限制等特征,最终体现为企业的定价权。

第三,胜而后求战,不要战而后求胜。大家总担心胜负已分的时候投资会太晚,但回头看,十年前早就是龙头的公司,十年后还是行业龙头,十年来,他们的涨幅惊人,各行各业都如此。我一直在讲要数月亮,不要数星星,数星星太累了,而且长期回报不会好,因为太难了。

第四,人弃我取,逆向投资。不论是巴菲特、索罗斯,还是邓普顿、卡尔·伊坎,投资上的集大成者大多数都具有超强的逆向思维能力。A股的情绪波动容易走极端,任何的概念和主题,无论真假,只要够新够炫,都能在短期内炒翻天,但爆炒之后不可避免的是暴跌,因此对于像我这般手脚不快的人来说,“人多的地方不去”更是至理名言。

简单理念的不简单坚守

上一本书《投资中最简单的事》收集的文章很多写于2013年之前,当时正处于一个一些中小市值公司漫天讲故事的大环境。回头看4年过去了,资本市场发生了较大的变化,那些当初被投资者追捧的、讲述各种令人眼花缭乱“概念”的公司,大多没有兑现当初的“承诺”,反而是一些当时不受市场待见、生意模式简单、踏踏实实做事的企业,这几年在市场的巨幅波动中股价屡创新高,这也再次印证了价值投资才是时间的朋友。

中国有100多家公募基金管理人、20000多家私募基金管理人,很多机构经常迫于短期的业绩压力而改变对长期价值的坚守。许多基金公司的投研支出只占公司收入中的很小比例,就像患者前往公立医院看病花费了两三百元,只有十几元是医生的出诊收费,从长远看,这种模式无法为客户创造价值。我们希望打造一种图书馆式的文化,在喧闹的资本市场中摆放一张安静的书桌,让真正愿意做投资的人能够深入细致地研究和思考,真正弄清行业和公司的本质。我们不贪多,始终强调战略取舍,兼顾广度的同时更看重深度,一开始就抱有“宁打一口井,不挖十个坑”的研究心态,精挑细选研究标的。尽管A股和港股市场共有5500多只股票,但是进入我们视野的只有100只左右,因为唯有比别人更聚焦,才有可能比市场站得更高、看得更远、研究得更深。做投资如同庖丁解牛,追求以无厚入有间,能够以无厚入有间是因为顺应了事物的客观规律,而我们想找寻的,正是优质公司的成长路径和行业的内在发展规律。

从2018年学到些什么?

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2018年是压力最大的,因为就像降落的过程,飞机飞行,突然引擎没油了要迫降,是难度最大、挑战最大、也是风险最大的时候。但2019年已经落在地上了,大不了继续滑行。当预期降下来,股价跌下来,估值水平调下来,盈利也降下来后,从投资的角度2019年会更方便、更安全,因为降落的过程过去了。

无论市场是什么样,最重要的是我们必须沿着正确的方向走。虽然2018年是非常困难的一年,但很多公司还是有非常好的表现,无论是A股、港股的消费品公司,还是美国的云、SaaS公司,都有不错的回报。我们要坚持自己认为正确的东西,只要它是长期有空间的、持续高速增长的、生意模式非常好的。

我们也经常感受到企业中正能量的冲击。当企业家感受到贸易摩擦和经济下行的压力,社会上也有民营企业要离场的争议,但许多企业以冷静而乐观的态度应对。比如我们在对一些龙头企业的研究和观察中,感到的是欣欣向荣,积极地竞争,满满的正能量,不同于投资界的普遍悲观,想着“天都要塌了”。这种自下而上的动力非常激励我们。优秀企业是市场的根基和未来回报的基础。如果未来经济下行压力会持续,就只能靠最优秀的公司、最优秀的企业家在不利的环境中创造回报。组合的重心要集中到高质量公司上。

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中国的股市跟GDP增速、流动性关系不那么直接,而跟剩余流动性有一定关系,即货币供应量的增长与名义GDP增长的差异。去年的剩余流动性比较差,从2017年1月到2018年6月经历了18个月的去杠杆,目前我们的货币增速是过去二十年来最低点,这种情况下股市有调整也很正常,调整之后影响到人们的心态也很正常。

人们很容易把短期趋势长期化,又把长期问题短期化。我读过很多历史书,中国当前的经济环境,不管在中国历史上,还是在世界历史上,都还是不错的。我属于“坚定不移的傻瓜”,大的体系、大的环境,不管宏观、中观还是微观,基本上没有什么越不过去的坎,过程中有可能会掉进坑里,但能爬得出来。要相信中华民族的韧性和相信中国经济的韧性,我们的韧性远超韩国、印度、日本等国,在这一点上我还是有信心的。

2019年剩余流动性会比大家想象的都好,中国剩余流动性跟股市的相关性很明显,钱多了,总要找个地方去。最近债券有明显的上涨,如果公司“皮糙肉厚”,又有稳定的现金流,肯定比那些低评级债好多了,低评级债收益率7、8个百分点,而有些龙头公司的分红率有5、6个百分点,每年利润增长百分之十几,7、8倍市盈率,为什么不能买?

关于公司“皮糙肉厚”,“肉厚”说明它是个好生意,挣钱不辛苦。好生意很简单,ROE、净利润比较高,经济好的时候公司很好,经济坏的时候波动性相对较小,所以“肉厚”比较好理解。更难理解的是“皮糙”,老子的一句话是“金玉满堂,莫之能守”,如果都是黄金和珠宝在庭院中,肯定要高宅大院,“皮糙”的特点就是护城河必须很深、很宽,最好每年还能加深加宽。如何判断公司有没有先发优势?要么有网络效应,要么有规模效应,要么转化成本很高,要么有独到专利、独占资源或独有牌照,有这些条件才叫“皮糙”。“皮糙肉厚”的公司中国真的非常少。

2019年的展望

1、整体考量2019年,贸易摩擦的周期会比较长,我国经济潜在增速还会放缓一些。这个过程中竞争力最强的公司会跑出来,所以整体来说还是要找比较确定、有竞争力、能跑得出来的公司。

2、我比较不在乎增长速度,更在乎行业格局。像空调行业,2005年之前都是30%、40%年增速,2005年之后只有10%的增速,但行业龙头企业的日子却变得更好过,原来增速很快的时候,大家反而拼得你死我活。如果说增速快,过去两年增速最快的是共享单车,从零到几千万辆,最后结果怎样?有门槛的低增长远好过没门槛的高增长,增长快有什么用,大家都挣不到钱。百舸争流、万马奔腾,没有意义,不要去数星星,而要数月亮,在增速降下来的行业格局稳定之后,既有龙头的先发优势是很明显的,而且日子好过。你不要看有些行业淘汰掉40%、50%玩家,只减少了10%、20%产能,这10%、20%原来就是扰乱市场秩序、破坏定价权的。现在一些行业的边际定价权开始出来了。

3、过去,增长是社会的主线,资本市场对盈利的增长、对EPS的增长更关注,而忽视盈利的质量。新形势下,增长不再是必然,生意的模式和盈利的质量更重要。挑战的环境里能真正实现有质量的盈利和增长的公司,是我们的偏好。

4、做投资要坚守哪些不变的东西?无非是长期以来强调的:一是价值,无论是现在的价值,还是未来创造价值的能力;二是质量,公司和生意的质量,现金流的质量;三是竞争格局和未来长期空间,渗透率、市占率的提高;四是有吸引力的估值。

说到底,中国经济是在增长的,股市虽然涨涨跌跌,有一部分上市公司还是不错的,买好公司长期看会有不错的回报。政府手上有很多牌,经济一旦出现下滑的迹象,政策就会开始放松。很多人都只看到中国的负债率,也应该看资产端,中国政府拥有土地和国企,资产端还是有较多资源的。

大家还有点担心地方债,我认为也是可控的。中央如果想救,肯定救得了,目前只是想打破一下刚兑,但都在风险可控制的范围内。去杠杆是手段,防风险才是目的,不可能为了防风险,弄出更大的风险,虽然也有这种可能性,但政府是很谨慎的,不要低估执政者的智慧。很多问题看起来很大,但都有解决的余地。

对于股市不必太悲观。很多上市公司的估值,基本上是反映了对中国经济特别悲观的一种预期,比如金融股。港股中很多金融股估值已非常低,一些金融股的市净率已经低于0.5,比2008年美国金融股的估值还要低。为什么“便宜是硬道理”?因为便宜反映了一种非常悲观的预期,未来超预期的概率就很大。从有些金融股的估值看,似乎中国经济一塌糊涂,银行的坏账要到10%以上,实际上,我们关注到银行的坏账过去八个季度已经持续改善,未来可能会有一些小恶化,但没有市场担忧的那么严重。

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